WEBVTT 1 00:00:08.280 --> 00:00:11.490 Nous pouvons donc maintenant calculer le taux de retour, 2 00:00:11.670 --> 00:00:15.490 le taux de rendement interne de l'investissement pour les 3 00:00:15.490 --> 00:00:18.690 actionnaires indiens comme pour les actionnaires marocains, 4 00:00:19.630 --> 00:00:23.690 en réalisant la modélisation financière et l'ensemble des 5 00:00:23.690 --> 00:00:24.730 prévisions comptables, 6 00:00:25.120 --> 00:00:28.330 nous avons pu identifier dans un premier temps les 7 00:00:28.360 --> 00:00:29.650 apports des actionnaires. 8 00:00:30.200 --> 00:00:33.010 Dans un second temps, le retour aux actionnaires, 9 00:00:33.830 --> 00:00:36.450 les chiffres étaient calculés en milliers de 10 00:00:36.450 --> 00:00:37.570 roupies indiennes. 11 00:00:38.500 --> 00:00:41.880 On constate sur le graphe que les deux premières années 12 00:00:41.880 --> 00:00:44.160 nécessitent des apports significatifs. 13 00:00:44.800 --> 00:00:46.520 L'année de construction du projet 14 00:00:47.240 --> 00:00:51.200 a nécessité un apport important des investisseurs car il 15 00:00:51.200 --> 00:00:52.640 fallait construire l'usine. 16 00:00:53.500 --> 00:00:57.520 La première année d'exploitation a nécessité un apport 17 00:00:57.540 --> 00:01:02.040 complémentaire tout aussi significatif pour financer à la 18 00:01:02.040 --> 00:01:05.560 fois l'augmentation du besoin en fonds de roulement généré 19 00:01:05.620 --> 00:01:09.960 par le crédit client et les pertes d'exploitation dégagées 20 00:01:09.960 --> 00:01:12.120 par le projet qui n'a pas encore atteint 21 00:01:12.140 --> 00:01:13.360 son seuil de rentabilité. 22 00:01:14.540 --> 00:01:18.160 La deuxième année d'exploitation voit le projet atteindre 23 00:01:18.340 --> 00:01:19.600 son seuil de rentabilité, 24 00:01:20.270 --> 00:01:23.880 mais nécessiter quelques apports complémentaires de la part 25 00:01:23.900 --> 00:01:27.600 des actionnaires, car il faut financer la croissance du 26 00:01:27.620 --> 00:01:29.080 besoin en fonds de roulement. 27 00:01:30.130 --> 00:01:31.690 A partir de la troisième année, 28 00:01:32.110 --> 00:01:34.810 le projet devient excédentaire en cache 29 00:01:35.550 --> 00:01:39.250 et tout en conservant sa structure financière stable 30 00:01:39.840 --> 00:01:43.050 peut commencer à restituer à retourner des 31 00:01:43.050 --> 00:01:44.490 fonds aux actionnaires. 32 00:01:45.280 --> 00:01:49.520 L'année 10 voit un retour significatif aux actionnaires car 33 00:01:49.620 --> 00:01:53.000 à la fin du projet, le besoin en fonds de roulement 34 00:01:53.250 --> 00:01:57.480 disparaît complètement et être transformé en trésorerie. 35 00:01:58.880 --> 00:02:02.060 Le calcul de l'ensemble des théories actionnaires va se 36 00:02:02.060 --> 00:02:03.500 dérouler en plusieurs étapes. 37 00:02:04.100 --> 00:02:05.510 Tout d'abord, nous allons pouvoir 38 00:02:06.070 --> 00:02:09.390 réaliser simplement le calcul pour les actionnaires indiens. 39 00:02:10.040 --> 00:02:13.610 Ensuite, il va falloir estimer le taux de change auquel on 40 00:02:13.650 --> 00:02:16.930 va pouvoir convertir des roupies indiennes en 41 00:02:16.930 --> 00:02:18.010 dirham marocains. 42 00:02:19.000 --> 00:02:20.840 A partir de ces taux de conversion, 43 00:02:21.310 --> 00:02:25.120 nous allons pouvoir établir la séquence des flux de fonds en 44 00:02:25.270 --> 00:02:29.560 dram pour les actionnaires marocains et donc calculés la 45 00:02:29.800 --> 00:02:33.600 rentabilité dégagée par les investisseurs par les 46 00:02:33.600 --> 00:02:34.720 actionnaires marocains. 47 00:02:35.450 --> 00:02:38.980 Nous allons confronter l'exigence de rentabilité des 48 00:02:38.980 --> 00:02:42.500 actionnaires marocains et la rentabilité effectivement 49 00:02:42.500 --> 00:02:43.540 dégagée par le projet, 50 00:02:43.920 --> 00:02:47.540 ce qui va nous permettre de mesurer la performance de 51 00:02:47.560 --> 00:02:50.620 l'investissement en capitaux propres réalisé 52 00:02:50.620 --> 00:02:51.860 par ses investisseurs. 53 00:02:52.870 --> 00:02:56.610 Après avoir réalisé le même calcul pour les investisseurs 54 00:02:56.610 --> 00:02:59.560 indiens, nous allons pouvoir comparer les taux rendement 55 00:02:59.920 --> 00:03:03.240 nominaux, mais aussi les performances financières 56 00:03:03.820 --> 00:03:06.920 à la fois pour les investisseurs indiens et pour les 57 00:03:07.080 --> 00:03:08.480 investisseurs marocains. 58 00:03:11.110 --> 00:03:14.050 Le calcul de la rentabilité pour les actionnaires indiens 59 00:03:14.390 --> 00:03:17.410 est réalisé à partir de la formule du taux de rentabilité 60 00:03:17.520 --> 00:03:19.810 interne disponible dans le tableur. 61 00:03:20.350 --> 00:03:22.090 Le chiffre obtenu est de 24. 62 00:03:23.420 --> 00:03:26.410 C'est la rentabilité nominale dégagée pour les 63 00:03:26.570 --> 00:03:30.170 investisseurs, mais celle-ci doit être comparée à l'exigence 64 00:03:30.190 --> 00:03:32.010 de rentabilité qui était de 65 00:03:34.000 --> 00:03:37.810 chiffre estimé et utilisé dans le calcul du coût moyen 66 00:03:37.810 --> 00:03:39.010 pondéré du capital. 67 00:03:40.040 --> 00:03:43.860 La rentabilité nominale étant supérieure au taux de 68 00:03:43.860 --> 00:03:48.220 rendement exigé, le projet apparaît comme rentable pour les 69 00:03:48.420 --> 00:03:49.780 investisseurs indiens. 70 00:03:52.340 --> 00:03:56.290 Maintenant, il faut déterminer le taux de change auquel les 71 00:03:56.290 --> 00:04:00.770 roupies indiennes vont être convertis en di marocain afin de 72 00:04:00.770 --> 00:04:02.890 construire la séquence de flux pour les 73 00:04:03.090 --> 00:04:04.450 investisseurs marocains. 74 00:04:05.160 --> 00:04:08.010 Pour ce faire, nous allons mobiliser la théorie de la parité 75 00:04:08.010 --> 00:04:11.490 des pouvoirs d'achat que l'on appelle en anglais pur. 76 00:04:14.660 --> 00:04:18.250 Cette théorie permet de réaliser une prévision d'évolution 77 00:04:18.250 --> 00:04:20.090 des taux de change hauts comptants, 78 00:04:20.280 --> 00:04:23.690 c'est-à-dire les taux de change auxquels seront réalisées 79 00:04:23.690 --> 00:04:27.170 les conversions de roupies IR ram sur le marché. 80 00:04:27.630 --> 00:04:29.010 Au fur et à mesure des années, 81 00:04:30.150 --> 00:04:34.620 cette théorie se fonde sur la loi dite du prix unique 82 00:04:34.810 --> 00:04:38.380 suivant laquelle les taux de change vont s'ajuster en 83 00:04:38.580 --> 00:04:41.700 fonction des différentiels d'inflation des écarts 84 00:04:41.700 --> 00:04:44.820 d'inflation constatés entre les différents pays. 85 00:04:46.750 --> 00:04:49.640 Concrètement, considérons un pays a 86 00:04:50.150 --> 00:04:54.280 dans lequel le taux d'inflation est de son voisin. 87 00:04:54.860 --> 00:04:59.040 Le pays b connaît un taux d'inflation de 4 %. 88 00:04:59.040 --> 00:05:01.200 Supposons que les monnaies sont à parité, 89 00:05:01.700 --> 00:05:04.240 ce qui signifie qu'une unité monétaire de a 90 00:05:04.750 --> 00:05:06.960 vaut une unité monétaire de b. 91 00:05:07.920 --> 00:05:12.250 Prenons un produit qui coûte 100 unité monétaire dans le 92 00:05:12.250 --> 00:05:16.210 pays a et sans unité monétaire dans le pays b, 93 00:05:16.470 --> 00:05:20.530 il y a équilibre et indifférence pour un acteur économique 94 00:05:20.670 --> 00:05:25.570 du pays a entre acheter le produit dans le pays a ou 95 00:05:25.570 --> 00:05:29.890 convertir sa monnaie dans la monnaie du pays bf d'acheter le 96 00:05:29.890 --> 00:05:31.690 même produit dans le pays b. 97 00:05:32.880 --> 00:05:33.940 Une année plus tard, 98 00:05:34.600 --> 00:05:38.260 ce même produit va coûter 110 unités monétaires dans le pays 99 00:05:38.460 --> 00:05:42.060 i et 104 unités monétaires dans le PIB. 100 00:05:42.330 --> 00:05:45.860 Pour qu'il y ait équilibre des échanges entre les deux pays, 101 00:05:46.320 --> 00:05:48.860 il faut que ce produit soit disponible dans les deux 102 00:05:48.860 --> 00:05:50.140 pays au même prix. 103 00:05:50.530 --> 00:05:55.100 Donc, il faut que la monnaie du pays a est dévalué de six 104 00:05:55.800 --> 00:05:58.280 par rapport à la monnaie du pays b. 105 00:06:00.760 --> 00:06:03.580 Ce phénomène fonctionne par arbitrage. 106 00:06:04.360 --> 00:06:06.260 En effet, supposons que les parités 107 00:06:06.260 --> 00:06:07.500 soient restées constantes. 108 00:06:08.270 --> 00:06:12.620 Alors, un acteur économique du pays i disposant de 110 109 00:06:12.620 --> 00:06:15.980 unités monétaires ne va pas acheter le produit dans son 110 00:06:15.980 --> 00:06:17.700 pays, mais va convertir 111 00:06:18.330 --> 00:06:22.820 104 unités monétaires de a pour acheter 104 unités 112 00:06:22.820 --> 00:06:26.820 monétaires de b et acheter le produit dans le pays voisin 113 00:06:27.690 --> 00:06:31.580 tout en conservant un solde monétaire égal à six unités. 114 00:06:32.730 --> 00:06:37.510 Ce phénomène de conversion de la monnaie a en monnaie b pour 115 00:06:37.510 --> 00:06:41.150 acheter dans le pays b va avoir deux conséquences. 116 00:06:41.930 --> 00:06:46.190 La dévaluation de la monnaie a par rapport à la monnaie b et 117 00:06:46.190 --> 00:06:47.190 un accroissement, 118 00:06:47.290 --> 00:06:50.990 une augmentation du taux d'inflation dans le pays b. 119 00:06:51.940 --> 00:06:53.990 Mais pour que ce phénomène se réalise, 120 00:06:54.490 --> 00:06:57.350 un certain nombre de conditions doivent être remplies. 121 00:06:57.350 --> 00:07:00.990 Tout d'abord, il faut que les produits soient identiques 122 00:07:01.530 --> 00:07:04.710 et soient disponibles pour les consommateurs dans les deux 123 00:07:04.740 --> 00:07:05.910 pays respectifs. 124 00:07:06.840 --> 00:07:10.460 De plus, il faut que les acteurs économiques disposent d'une 125 00:07:10.460 --> 00:07:11.860 information complète, 126 00:07:12.500 --> 00:07:16.380 immédiate et gratuite sur la disponibilité des produits 127 00:07:16.520 --> 00:07:17.540 et leur prix de vente. 128 00:07:18.590 --> 00:07:22.140 Enfin, il ne faut pas que s'ajoutent des coûts de 129 00:07:22.140 --> 00:07:24.940 transaction au coût de revient global de l'opération, 130 00:07:25.240 --> 00:07:26.780 ce que l'on appelle des coûts de transaction, 131 00:07:26.780 --> 00:07:30.220 c'est l'ensemble des frais qui seront adjacents à la 132 00:07:30.220 --> 00:07:32.700 transaction, par exemple les droits de douane 133 00:07:33.160 --> 00:07:34.340 et les frais de transport. 134 00:07:36.540 --> 00:07:39.410 Alors la théorie est-elle validée? Sur le plan empirique? 135 00:07:40.200 --> 00:07:42.660 De nombreux débats agitent le monde académique. 136 00:07:42.940 --> 00:07:45.780 Certains experts considèrent que la théorie est 137 00:07:45.780 --> 00:07:46.980 validée, d'autres non. 138 00:07:47.510 --> 00:07:50.620 Parmi ceux qui la valident, il n'y a pas un corps 139 00:07:51.160 --> 00:07:53.180 sur l'horizon de temps nécessaires pour 140 00:07:53.180 --> 00:07:54.620 constater cette validation. 141 00:07:55.670 --> 00:07:58.130 En fait, d'un point de vue assez pragmatique, 142 00:07:58.150 --> 00:08:01.210 on peut considérer que la théorie est plutôt vérifiée, 143 00:08:01.640 --> 00:08:03.130 mais clairement dans le long terme, 144 00:08:03.990 --> 00:08:07.090 des écarts d'inflation qui ne se traduisent pas par des 145 00:08:07.120 --> 00:08:11.370 dévaluations vont créer des tensions sur le marché d'échange 146 00:08:11.630 --> 00:08:14.410 par détérioration des termes de l'échange, 147 00:08:14.640 --> 00:08:17.450 c'est-à-dire changement de la compétitivité 148 00:08:17.690 --> 00:08:18.930 relative des pays. 149 00:08:19.760 --> 00:08:23.090 Ceci conduit fréquemment à des phénomènes de dévaluation 150 00:08:23.630 --> 00:08:24.730 et réévaluation. 151 00:08:25.670 --> 00:08:27.130 En dépit de cette fragilité, 152 00:08:27.130 --> 00:08:30.850 nous allons mobiliser la théorie de la parité du pouvoir de 153 00:08:30.850 --> 00:08:35.010 chaque homme, une base de travail pour convertir les roupies 154 00:08:35.030 --> 00:08:37.350 en dram provenons. 155 00:08:37.370 --> 00:08:40.910 Sur le cas, l'inflation prévue en Inde est de six. 156 00:08:42.360 --> 00:08:45.900 Ce même taux d'inflation est prévu au Maroc à hauteur de un, 157 00:08:47.060 --> 00:08:52.020 l'écart de taux est de 45 et il doit se traduire 158 00:08:52.040 --> 00:08:56.600 par une dévaluation théorique de roupie contre le dirham à 159 00:08:56.600 --> 00:08:59.360 raison de par an. 160 00:09:00.070 --> 00:09:02.920 Ceci nous donne une prévision de taux de change grâce à 161 00:09:03.040 --> 00:09:06.120 laquelle nous allons pouvoir convertir des flux initialement 162 00:09:06.220 --> 00:09:10.560 en roupies en flux libellés en dram marocain. 163 00:09:12.870 --> 00:09:16.040 Nous pouvons observer dans le tableau que l'apport en 164 00:09:16.040 --> 00:09:19.400 capital nécessaire pour le projet s'élève pendant l'année de 165 00:09:19.400 --> 00:09:22.520 construction, puis les deux premières années d'exploitation, 166 00:09:22.520 --> 00:09:25.560 respectivement à pratiquement 21 000 000, 167 00:09:25.760 --> 00:09:28.440 pratiquement 14 000 000 et un peu plus de 168 00:09:28.440 --> 00:09:29.680 2 000 000 de roupies. 169 00:09:30.350 --> 00:09:34.760 Ensuite, l'excédent de trésorerie dégagé par le projet 170 00:09:34.780 --> 00:09:39.080 permet de remonter sept, puis 14 000 000 de roupies. 171 00:09:39.660 --> 00:09:42.640 Si l'on suit la théorie de la parité des pouvoirs d'achat, 172 00:09:42.660 --> 00:09:46.680 le taux de change au comptant est de huit roupies pour un 173 00:09:46.680 --> 00:09:49.320 dirham au moment de la construction de l'usine. 174 00:09:49.980 --> 00:09:54.960 Et il va se transformer progressivement à puis 175 00:09:57.030 --> 00:09:58.720 puis etc. 176 00:09:59.300 --> 00:10:01.920 Roupie par dram dévaluation 177 00:10:01.980 --> 00:10:04.520 de par an. 178 00:10:04.750 --> 00:10:06.360 Ceci va nous permettre de convertir 179 00:10:06.940 --> 00:10:10.400 les flux exprimés en roupies en flux 180 00:10:10.430 --> 00:10:12.000 exprimés en dirham. 181 00:10:13.220 --> 00:10:16.550 Nous disposons donc maintenant d'une séquence de mouvements 182 00:10:16.550 --> 00:10:19.590 de fond en drams en utilisant la formule 183 00:10:19.840 --> 00:10:21.310 disponible dans le tableur. 184 00:10:21.620 --> 00:10:24.750 Nous pouvons maintenant calculer un taux de rentabilité 185 00:10:24.940 --> 00:10:29.350 interne pour l'actionnaire marocain à partir de flux exprimé 186 00:10:29.650 --> 00:10:30.830 en rames. 187 00:10:31.370 --> 00:10:34.510 Le taux est égal à pour, 188 00:10:37.240 --> 00:10:40.330 calculons maintenant l'exigence de rentabilité pour 189 00:10:40.330 --> 00:10:43.530 l'actionnaire marocain qui va investir dans ce projet en 190 00:10:43.770 --> 00:10:48.730 Inde dont le risque systématique est égal aux bêta calculé 191 00:10:48.730 --> 00:10:53.330 précédemment le modèle répétons-le ajoute au taux d'intérêt 192 00:10:53.330 --> 00:10:56.530 sans risque la prime de risque systématique. 193 00:10:57.330 --> 00:11:00.780 Elle est égale aux coefficients de risques systématiques. 194 00:11:00.880 --> 00:11:04.100 Le bêta multipliés par la prime de risque du marché des 195 00:11:04.100 --> 00:11:07.490 actions a partir des données locales, 196 00:11:07.910 --> 00:11:12.450 on peut calculer cette exigence de rentabilité égale à 3 % 197 00:11:12.880 --> 00:11:14.050 taux d'intérêt sans risque. 198 00:11:14.560 --> 00:11:18.330 Plus bêta, multiplié par 199 00:11:20.910 --> 00:11:23.650 ce dernier chiffre est la prime de risque du marché des 200 00:11:23.650 --> 00:11:27.770 actions au Maroc tel que fourni par le même d'un d'aran. 201 00:11:29.880 --> 00:11:32.980 Par contre, il est éventuellement utile de rajouter un 202 00:11:33.010 --> 00:11:35.700 complément d'exigences de rentabilité pour 203 00:11:35.730 --> 00:11:37.500 rémunérer le risque pays. 204 00:11:38.260 --> 00:11:42.120 En effet, ce risque est certes spécifique mais clairement 205 00:11:42.380 --> 00:11:43.440 non diversifiables. 206 00:11:44.260 --> 00:11:47.400 Il existe plusieurs approches permettant d'ajouter un 207 00:11:47.400 --> 00:11:50.520 complément de rentabilité rémunérant le risque pays. 208 00:11:51.190 --> 00:11:52.380 Parmi ses approches, 209 00:11:52.430 --> 00:11:55.880 l'une d'elles consiste à ajouter le taux de cds 210 00:11:55.880 --> 00:11:56.960 de la dette souveraine. 211 00:11:57.060 --> 00:11:59.640 Le taux de crédit défaut swap, 212 00:11:59.750 --> 00:12:02.640 c'est-à-dire la prime de risque de défaillance des 213 00:12:02.640 --> 00:12:06.440 obligations d'état de la dette souveraine émise par le pays 214 00:12:06.710 --> 00:12:09.000 dans lequel va se réaliser le projet. 215 00:12:09.560 --> 00:12:12.760 D'autres approches sont bien évidemment possibles. 216 00:12:14.800 --> 00:12:15.970 Reprenons notre calcul. 217 00:12:16.500 --> 00:12:19.810 L'exigence de rentabilité pour l'actionnaire est 218 00:12:19.810 --> 00:12:20.850 donc égale à trois. 219 00:12:20.850 --> 00:12:22.210 Pour plus, 220 00:12:27.090 --> 00:12:28.980 plus la prime de risque pays, 221 00:12:29.680 --> 00:12:33.860 le taux de cds de la dette souveraine indienne est égal à 222 00:12:36.000 --> 00:12:37.900 au moment où ce calcul est réalisé. 223 00:12:38.670 --> 00:12:42.050 La rentabilité exigée par l'actionnaire sera donc égale à 224 00:12:42.050 --> 00:12:43.730 trois plus 225 00:12:47.520 --> 00:12:50.210 plus, soit 226 00:12:53.850 --> 00:12:57.870 le calcul du taux de rendement nominal pour l'actionnaire 227 00:12:57.960 --> 00:13:02.670 s'élevait à chiffre largement supérieur 228 00:13:03.210 --> 00:13:05.990 à l'exigence de rentabilité de 60. 229 00:13:07.500 --> 00:13:09.710 Donc, le projet est rentable. 230 00:13:13.040 --> 00:13:14.540 En conclusion de ce module, 231 00:13:14.640 --> 00:13:17.260 il est intéressant de comparer la performance des 232 00:13:17.460 --> 00:13:20.020 investisseurs marocains et indiens. 233 00:13:21.140 --> 00:13:24.980 A première vue, la rentabilité dégagée par l'actionnaire 234 00:13:25.220 --> 00:13:28.020 indien est supérieur à la rentabilité dégagée par 235 00:13:28.020 --> 00:13:29.060 l'actionnaire marocain. 236 00:13:29.370 --> 00:13:32.860 Mais il faut prendre en compte le différentiel d'inflation 237 00:13:32.910 --> 00:13:34.020 entre les deux pays. 238 00:13:34.920 --> 00:13:38.700 La performance d'un projet ou d'une entreprise n'est pas la 239 00:13:38.780 --> 00:13:41.980 rentabilité nominale dégagé par l'exploitation. 240 00:13:42.320 --> 00:13:45.780 La performance, c'est le résultat de la comparaison entre la 241 00:13:45.900 --> 00:13:47.980 rentabilité économique et financière. 242 00:13:48.350 --> 00:13:51.620 D'une part, la rentabilité exigée par les 243 00:13:51.820 --> 00:13:53.100 investisseurs d'autre part. 244 00:13:53.770 --> 00:13:55.500 Donc, pour les actionnaires indiens, 245 00:13:55.800 --> 00:13:58.820 le résultat économique économique profite. 246 00:13:58.910 --> 00:14:02.980 C'est la différence entre lei actionnaire et une exigence de 247 00:14:03.100 --> 00:14:07.400 rentabilité moins 248 00:14:08.830 --> 00:14:13.200 cela donne pour l'actionnaire marocain, 249 00:14:13.660 --> 00:14:17.280 la performance se calcul comme différence entre la 250 00:14:17.360 --> 00:14:22.000 rentabilité nominale et la rentabilité exigée. 251 00:14:23.980 --> 00:14:25.920 La performance est positive de 252 00:14:27.540 --> 00:14:31.960 mai apparaît légèrement inférieure à la performance dégagée 253 00:14:32.020 --> 00:14:33.360 par l'investisseur indien. 254 00:14:34.270 --> 00:14:37.490 Les quarts de performance s'expliquent non seulement par des 255 00:14:37.490 --> 00:14:41.130 niveaux de taux d'intérêt et de rentabilité différents entre 256 00:14:41.150 --> 00:14:45.430 les deux pays, notamment en raison des taux d'inflation 257 00:14:45.430 --> 00:14:49.870 différents, mais aussi par la présence d'une prime de risque 258 00:14:50.340 --> 00:14:52.840 pays pour l'actionnaire marocain 259 00:14:53.480 --> 00:14:56.080 investissant au delà de ses frontières. 260 00:14:57.290 --> 00:15:00.180 Nous allons maintenant pouvoir réaliser l'évaluation de 261 00:15:00.180 --> 00:15:03.700 l'investissement à partir du modèle financier et du coût du 262 00:15:03.700 --> 00:15:05.900 capital tel que calculé en Inde.