Vidcast de janvier 2024 // Centres d’appels, croissance externe et création de valeur
Transactions controversées dans le monde du service
Les récentes acquisitions de Webhelp par Concentrix pour $4,8bn et celle de Majorel par Téléperformance ont été plutôt mal reçues par les marchés boursiers.
Le professeur Jacquet se penche sur les deux transactions et les analyse en discutant croissance externe et création de valeur.
WEBVTT
1
00:00:07.480 --> 00:00:09.410
Bonjour et bienvenue dans ce vide.
2
00:00:09.540 --> 00:00:13.690
Caste consacré à deux opérations de croissance externe dans
3
00:00:13.690 --> 00:00:17.250
le secteur des centres d'appels et autres services marketing
4
00:00:17.460 --> 00:00:19.010
numérique aux entreprises.
5
00:00:20.350 --> 00:00:24.370
La question ô combien légitime de la création de valeur va
6
00:00:24.370 --> 00:00:26.490
se poser pour ces deux opérations.
7
00:00:27.430 --> 00:00:29.210
En fait, dans les 12 derniers mois,
8
00:00:29.480 --> 00:00:33.210
deux acquisitions ont été annoncées l'une par concentr
9
00:00:34.310 --> 00:00:37.410
sur web help pour 48 000 000 000 de dollars,
10
00:00:37.880 --> 00:00:41.490
l'autre par télé performance sur majorel pour
11
00:00:41.500 --> 00:00:42.770
3 000 000 000 d'euros.
12
00:00:42.870 --> 00:00:47.090
Il s'agit du même secteur service aux entreprises et pour
13
00:00:47.090 --> 00:00:48.850
l'essentiel des centres d'appels,
14
00:00:49.180 --> 00:00:53.170
alors les opérateurs reçoivent et passent des appels appel
15
00:00:53.170 --> 00:00:56.810
entrants et sortants pour des clients existants en leur
16
00:00:56.890 --> 00:00:58.530
apportant des informations,
17
00:00:58.870 --> 00:01:02.130
un support commercial et pour des clients futurs ou au
18
00:01:02.130 --> 00:01:06.570
minimum potentiel, même secteur, même ordre de grandeur,
19
00:01:07.100 --> 00:01:11.530
même réaction parfaitement négative des marchés de capitaux.
20
00:01:11.840 --> 00:01:15.010
Commençons pas concentr qui achète web h.
21
00:01:15.090 --> 00:01:17.530
L'opération est annoncée en mars 2000.
22
00:01:17.940 --> 00:01:21.690
L'objectif, c'est de créer un leader global et diversifié
23
00:01:22.080 --> 00:01:23.610
dans l'expérience client.
24
00:01:23.940 --> 00:01:25.090
C'est un grand classique.
25
00:01:25.790 --> 00:01:29.130
La société est achetée pour un montant valeur d'entreprise
26
00:01:29.310 --> 00:01:32.050
de 4 000 000 000 de dollars.
27
00:01:32.230 --> 00:01:37.130
Le montant sera payé en cash, en actions et en dettes.
28
00:01:37.400 --> 00:01:40.250
Vendeur not payable to sellers.
29
00:01:40.250 --> 00:01:44.890
Comme on dit, la société webb helpe doit générer en 2000,
30
00:01:44.890 --> 00:01:48.650
23 année pleine environ 500 000 000 de dollars
31
00:01:48.740 --> 00:01:50.010
d'adjuster et bda.
32
00:01:50.380 --> 00:01:53.730
Alors c'est pas tout à fait les bda et les bs ajustés de
33
00:01:53.730 --> 00:01:54.810
tout ce qui est stock.
34
00:01:54.810 --> 00:01:58.810
Base compation amortissement de diverses immobilisations
35
00:01:58.920 --> 00:02:03.610
incorporelles lorsque l'on regarde la valeur de transaction,
36
00:02:03.610 --> 00:02:06.290
la valeur d'entreprise pour pratiquement 5 000 000 000 de
37
00:02:06.290 --> 00:02:09.730
dollars avec un ajustat des bda de 500 000 000 de dollars,
38
00:02:09.730 --> 00:02:12.530
on s'aperçoit que la valeur d'entreprise représente
39
00:02:12.550 --> 00:02:13.610
10 années de bda.
40
00:02:14.190 --> 00:02:15.730
Ce n'est pas considérable,
41
00:02:15.800 --> 00:02:18.850
mais c'est quand même un peu dans la marge haute
42
00:02:19.130 --> 00:02:21.330
d'intervalle pour ce genre deal.
43
00:02:22.170 --> 00:02:23.510
De manière intéressante.
44
00:02:24.050 --> 00:02:25.110
En 2015,
45
00:02:25.380 --> 00:02:28.870
webb help avait déjà fait l'objet d'une transaction pour à
46
00:02:28.870 --> 00:02:30.710
peu près un milliard d'euros.
47
00:02:30.970 --> 00:02:34.030
À l'époque, le chiffre d'affaires générés par we helpe était
48
00:02:34.030 --> 00:02:37.750
tout à fait inférieur de lors de 725 000 000 d'euros.
49
00:02:37.860 --> 00:02:41.870
Mais le prix d'acquisition représentait un multiple débit DT
50
00:02:41.930 --> 00:02:45.470
de 10, c'est-à-dire que la société avait été payée un
51
00:02:45.670 --> 00:02:50.350
milliard d'euros pour 100 000 000 d'euros bda ajustés,
52
00:02:50.660 --> 00:02:53.110
dont finalement on est à peu près dans la même logique
53
00:02:53.110 --> 00:02:54.950
historique au niveau des multiples.
54
00:02:55.540 --> 00:02:58.590
Nous avons donc vu que le prix était raisonnable,
55
00:02:58.820 --> 00:03:00.720
peut un peu tendu, mais en tout cas,
56
00:03:00.720 --> 00:03:03.800
dans des limites tout à fait acceptables au niveau du
57
00:03:03.950 --> 00:03:07.120
financement, il est intéressant de constater que les
58
00:03:07.280 --> 00:03:10.320
48 000 000 000 de dollars vont venir d'abord d'une émission
59
00:03:10.320 --> 00:03:14.760
d'actions millions d'actions de concentr
60
00:03:15.230 --> 00:03:16.480
vont être émises.
61
00:03:16.830 --> 00:03:20.200
Ceci veut dire que les actionnaires actuels de webb help
62
00:03:20.310 --> 00:03:22.400
vont devenir actionnaires du groupe
63
00:03:22.960 --> 00:03:25.040
consolider webb help plus concentr
64
00:03:25.780 --> 00:03:28.240
de pour ce qui n'est pas négligeable,
65
00:03:29.480 --> 00:03:32.040
millions d'actions multipliés par le cours de bourse
66
00:03:32.580 --> 00:03:36.520
de concentric à l'époque, c'est-à-dire 21, ça représente
67
00:03:37.920 --> 00:03:40.280
milliard de dollars sur les quatre huit.
68
00:03:41.130 --> 00:03:43.520
Alors les actionnaires doivent être avis parce que le cours
69
00:03:43.520 --> 00:03:47.520
n'est plus 121, mais à 97 aujourd'hui.
70
00:03:48.190 --> 00:03:52.240
Ensuite, il va y avoir un paiement immédiat de cash
71
00:03:54.230 --> 00:03:57.800
d'euros, c'est-à-dire un peu plus de 500 000 000 de dollars.
72
00:03:57.900 --> 00:04:01.400
Et il y avoir une dette vendeur, c'est-à-dire qu'en fait,
73
00:04:01.420 --> 00:04:04.480
la société va accepter de se faire payer.
74
00:04:04.580 --> 00:04:07.360
Les 700 000 000 d'euros supplémentaires
75
00:04:08.020 --> 00:04:09.600
en cache différé,
76
00:04:09.600 --> 00:04:13.400
c'est-à-dire une dette qui va représenter un taux d'intérêt
77
00:04:13.500 --> 00:04:15.840
de 2 % payés in fine.
78
00:04:16.610 --> 00:04:20.640
Alors tout ceci, ça fait un huit milliard pour les capitaux
79
00:04:20.640 --> 00:04:24.400
propres et ça fait un trois milliard de dollars,
80
00:04:24.590 --> 00:04:27.640
c'est-à-dire un milliard d'euros.
81
00:04:27.940 --> 00:04:32.040
Et au total, on est à 31 milliard de
82
00:04:32.200 --> 00:04:35.760
financements, mais le montant c'est 48 000 000 000.
83
00:04:35.930 --> 00:04:37.400
Alors le décalage, c'est quoi?
84
00:04:37.730 --> 00:04:41.000
C'est tout simplement un sept milliard de dettes de webb
85
00:04:41.160 --> 00:04:43.760
helpe qui vont être reprises par concentric,
86
00:04:43.860 --> 00:04:46.200
le total faisant la valeur d'entreprise
87
00:04:47.220 --> 00:04:48.800
de manière assez intéressante,
88
00:04:49.020 --> 00:04:50.840
il va y avoir un espèce durn out,
89
00:04:50.840 --> 00:04:54.480
c'est-à-dire que si le cours de bourse de concentric dépasse
90
00:04:54.500 --> 00:04:57.680
un certain montant pendant une certaine période, eh bien,
91
00:04:57.680 --> 00:05:00.360
il va y avoir un montant supplémentaire payé aux
92
00:05:00.360 --> 00:05:05.120
actionnaires de webb help consistant en 750 000 actions
93
00:05:05.220 --> 00:05:09.600
de concentric simplement le montant minimum 100 soixantedix.
94
00:05:10.460 --> 00:05:14.080
Et comme le cours de bourse est passé de 121 à 97,
95
00:05:14.300 --> 00:05:17.800
la probabilité de recevoir les chers en rn out est
96
00:05:17.880 --> 00:05:19.400
relativement modeste.
97
00:05:20.540 --> 00:05:24.320
Fondamentalement, ça va amener concentr en année pleine 2000
98
00:05:25.380 --> 00:05:29.920
à un six milliard de dollars débitât ajustés,
99
00:05:30.070 --> 00:05:33.960
c'est-à-dire un, un milliard de compte 100 tout seul,
100
00:05:34.070 --> 00:05:36.600
plus les 500 000 000 de dollars de we help.
101
00:05:36.780 --> 00:05:39.480
On voit que webb help est une acquisition significative
102
00:05:39.480 --> 00:05:40.800
puisque fondamentalement,
103
00:05:41.050 --> 00:05:44.880
c'est à peu près un tiers du montant total de la gesta des
104
00:05:44.940 --> 00:05:48.040
bda de compte 100 plus web help en années pleine.
105
00:05:48.100 --> 00:05:51.520
Que va devenir la structure de financement de concentric?
106
00:05:51.620 --> 00:05:53.040
Une fois l'acquisition réalisée,
107
00:05:53.500 --> 00:05:56.200
on s'aperçoit quand même que sur les 48 000 000 000 de
108
00:05:56.200 --> 00:05:59.280
valeurs d'entreprises, y a un huit en capitaux propres et
109
00:05:59.280 --> 00:06:00.440
3 000 000 000 en dettes.
110
00:06:01.180 --> 00:06:02.360
Eh bien, effectivement,
111
00:06:02.360 --> 00:06:06.080
on va avoir 3 000 000 000 d'augmentation de la dette au
112
00:06:06.100 --> 00:06:07.400
niveau du groupe.
113
00:06:08.010 --> 00:06:11.400
Alors cette dette va rester relativement acceptable par
114
00:06:11.400 --> 00:06:12.520
rapport aux capitaux propres.
115
00:06:12.660 --> 00:06:15.360
Et ça va permettre à la société de conserver son reting.
116
00:06:15.710 --> 00:06:18.440
Mais enfin, l'augmentation de la dette, c'est 3 000 000 000.
117
00:06:18.440 --> 00:06:21.320
L'augmentation de lda, c'est 500 000 000 de dollars.
118
00:06:21.470 --> 00:06:23.160
Donc, en fait, l'augmentation de la dette,
119
00:06:23.160 --> 00:06:25.840
c'est six fois l'augmentation de lidda.
120
00:06:25.930 --> 00:06:27.760
C'est quand même relativement significative.
121
00:06:28.260 --> 00:06:31.880
Le reting de la société est apporté par la société Fitch.
122
00:06:32.060 --> 00:06:35.000
Et en fait, Fitch va dire, voilà, eh bien, on va conserver
123
00:06:35.860 --> 00:06:39.840
le reting de trois b pour concentric avec une
124
00:06:39.840 --> 00:06:41.240
perspective stable.
125
00:06:41.390 --> 00:06:42.920
Donc c'est relativement positif.
126
00:06:43.530 --> 00:06:45.680
Alors trois b, c'est une relativement bonne
127
00:06:46.040 --> 00:06:47.120
notation de crédit.
128
00:06:47.120 --> 00:06:50.000
Ça veut dire un crédit de bonne qualité et une probabilité
129
00:06:50.100 --> 00:06:52.240
de défaillance relativement faible.
130
00:06:52.850 --> 00:06:54.120
Simplement, on n'est pas très,
131
00:06:54.120 --> 00:06:57.800
très loin du double b plus qui commence à devenir
132
00:06:57.890 --> 00:06:59.000
très problématique.
133
00:06:59.040 --> 00:07:00.920
Quelques commentaires généraux le priaient,
134
00:07:00.920 --> 00:07:02.440
peut-être un peu tendu,
135
00:07:02.510 --> 00:07:06.080
mais il est quand même relativement raisonnable.
136
00:07:06.690 --> 00:07:11.040
Simplement le financement par la dette représente plus de 60
137
00:07:11.070 --> 00:07:13.880
pour de la valeur d'entreprises payées.
138
00:07:14.350 --> 00:07:17.080
Ceci va alourdir très significativement la structure
139
00:07:17.080 --> 00:07:20.480
financière de la société qui est plutôt endetté.
140
00:07:20.900 --> 00:07:23.960
Bon, elle a quand même conservé sa note b,
141
00:07:24.310 --> 00:07:26.680
mais elle est à deux niveaux de ce que l'on appelle
142
00:07:27.070 --> 00:07:30.240
spéculatif great, c'est-à-dire la dette à haut risque.
143
00:07:30.940 --> 00:07:34.280
Le marché n'a pas du tout apprécié se île.
144
00:07:34.460 --> 00:07:36.960
Et quand on regarde l'évolution du cours de bourse de
145
00:07:37.120 --> 00:07:40.360
concentric qui est cotée sur le nasdaq, on s'aperçoit
146
00:07:41.190 --> 00:07:43.880
dans les deux dernières années que dans un premier temps,
147
00:07:43.980 --> 00:07:45.920
le cours de bourse de concentric suit
148
00:07:46.470 --> 00:07:48.360
plus ou moins le nasdaq.
149
00:07:48.940 --> 00:07:51.400
Et puis va avoir un décrochage au moment de l'annonce
150
00:07:51.780 --> 00:07:52.960
et entre le moment de l'annonce.
151
00:07:52.960 --> 00:07:56.840
Et aujourd'hui, le nasdaq a pris 20 pour alors que
152
00:07:57.000 --> 00:07:59.240
concentric a perdu 25.
153
00:07:59.750 --> 00:08:01.680
Donc réaction négative,
154
00:08:02.920 --> 00:08:07.120
deuxième opération télé performance acquiert majorel,
155
00:08:07.200 --> 00:08:09.400
donnant naissance à un géant mondial,
156
00:08:09.400 --> 00:08:10.680
comme ils le disent eux-mêmes.
157
00:08:11.100 --> 00:08:12.640
Ce qui est intéressant, c'est de faire une
158
00:08:12.640 --> 00:08:14.080
comparaison entre le prix qui est payé.
159
00:08:14.460 --> 00:08:16.880
Et puis les bda de la société qui est acheté.
160
00:08:17.580 --> 00:08:21.080
On a quelques informations sur le premier semestre deux
161
00:08:22.030 --> 00:08:25.280
pour majorel et on s'aperçoit que le résultat
162
00:08:26.220 --> 00:08:30.440
ida opérationnel relativement ajusté représente
163
00:08:30.440 --> 00:08:33.320
177 000 000 d'euros.
164
00:08:33.810 --> 00:08:37.720
Alors, si on multiplie un peu de manière simpliste par deux
165
00:08:37.720 --> 00:08:38.760
pour avoir l'année pleine,
166
00:08:39.140 --> 00:08:41.760
on obtient 350 000 000 d'euros qui est quand même une
167
00:08:41.760 --> 00:08:43.320
relativement bonne appréciation,
168
00:08:43.910 --> 00:08:46.920
sachant que la société payait 3 000 000 000 d'euros,
169
00:08:46.920 --> 00:08:51.080
ça représente un multiple bda de quatre, six, six.
170
00:08:51.080 --> 00:08:52.240
On est proche de neuf.
171
00:08:52.660 --> 00:08:55.280
Et vous voyez qu'on est à peu près dans les mêmes ordres de
172
00:08:55.400 --> 00:08:57.800
grandeur au niveau du multiple bda.
173
00:08:58.380 --> 00:09:02.760
Le capital de majorel est constitué de 100 000 000 d'actions
174
00:09:03.060 --> 00:09:06.720
qui vont être proposés au prix de 30 euros par action,
175
00:09:06.780 --> 00:09:08.360
ce qui fait 3 000 000 000.
176
00:09:09.170 --> 00:09:12.440
Alors les vendeurs ont la possibilité de se faire payer en
177
00:09:12.500 --> 00:09:16.360
cas ou de se faire payer en actions télé, performances
178
00:09:16.870 --> 00:09:18.000
avec un ratio de
179
00:09:21.620 --> 00:09:24.240
action télé performance pour chaque action de majorel.
180
00:09:24.910 --> 00:09:28.000
Mais en fait, il y a un souhait de limiter la dilution des
181
00:09:28.000 --> 00:09:29.360
actionnaires de télé performances.
182
00:09:29.870 --> 00:09:32.600
Donc, cette possibilité donnée aux vendeurs
183
00:09:33.220 --> 00:09:36.680
va se limiter à un montant d'un milliard d'euros d'actions
184
00:09:36.680 --> 00:09:37.680
de télé performances.
185
00:09:38.000 --> 00:09:41.800
L'opération d'acquisitions s'opère sans le moindre risque de
186
00:09:41.810 --> 00:09:43.080
rejet de la part des actionnaires,
187
00:09:43.080 --> 00:09:44.880
puisque les deux actionnaires principaux
188
00:09:45.460 --> 00:09:47.960
qui sont tout à fait d'accord avec l'opération détiennent
189
00:09:47.960 --> 00:09:51.280
déjà 79 des actions naturelles.
190
00:09:51.830 --> 00:09:55.120
Donc, en fait, l'opération va se faire principalement par
191
00:09:55.120 --> 00:09:57.680
échange d'actions et pas véritablement
192
00:09:57.740 --> 00:09:59.080
par émission de dettes.
193
00:09:59.110 --> 00:10:01.760
Donc le montant est relativement correct
194
00:10:02.580 --> 00:10:05.120
et le financement est très prudent.
195
00:10:05.630 --> 00:10:09.560
Pour résumer, le prix est comparable à l'opération web help.
196
00:10:09.860 --> 00:10:13.480
Le financement par det est relativement limité.
197
00:10:13.480 --> 00:10:16.520
Et donc beaucoup plus prudent que l'opération concentrique.
198
00:10:17.630 --> 00:10:20.640
Lorsque l'on regarde l'évolution du cours de bourse de télé,
199
00:10:20.640 --> 00:10:23.360
performances des deux dernières années, tout d'abord,
200
00:10:23.360 --> 00:10:24.920
même constat que pour concentr,
201
00:10:25.740 --> 00:10:28.880
la société suit l'indice de base, le c,
202
00:10:29.380 --> 00:10:31.680
la société est coté sur la bourse de paris.
203
00:10:32.030 --> 00:10:34.520
Ensuite, on va constater un premier décrochage.
204
00:10:34.820 --> 00:10:37.920
Le premier décrochage va provenir d'accusations graves de
205
00:10:37.920 --> 00:10:39.760
violations du droit du travail
206
00:10:40.620 --> 00:10:44.000
et accusations de très mauvaises conditions de travail dans
207
00:10:44.000 --> 00:10:46.520
un certain nombre de pays en Amérique du sud.
208
00:10:47.300 --> 00:10:48.560
Et en fait, ça fait très,
209
00:10:48.560 --> 00:10:51.040
très mauvais gens pour une société qui dit bien
210
00:10:51.070 --> 00:10:52.480
s'occuper de son personnel.
211
00:10:52.860 --> 00:10:55.800
Il va y avoir un décrochage violent du cours de bourse de
212
00:10:55.800 --> 00:10:58.360
télé performance qui va perdre 30 %.
213
00:10:59.080 --> 00:11:00.520
A l'issue de ces accusations.
214
00:11:00.870 --> 00:11:02.640
Ensuite, il va y avoir récupération.
215
00:11:02.740 --> 00:11:07.360
On est fin début 2000, puis à nouveau décrochage.
216
00:11:08.060 --> 00:11:11.280
Et puis, lorsque l'opération d'acquisition de major el va
217
00:11:11.280 --> 00:11:14.760
être annoncée, eh bien, le marché va pas du tout apprécié.
218
00:11:14.820 --> 00:11:16.960
Et quand on regarde ce qui s'est passé depuis lors,
219
00:11:17.340 --> 00:11:21.120
le CAC est relativement stable avec une très légère
220
00:11:21.120 --> 00:11:25.000
progression télé performances a perdu à nouveau 30
221
00:11:25.660 --> 00:11:27.720
depuis l'annonce de l'acquisition de majorel.
222
00:11:28.910 --> 00:11:31.560
Donc, en fait, la question qui se pose est pourquoi est-ce
223
00:11:31.560 --> 00:11:33.880
que le marché réagit de manière aussi négative?
224
00:11:34.400 --> 00:11:37.280
A des opérations dont le prix a l'air relativement
225
00:11:37.280 --> 00:11:41.000
convenable et le financement un peu tendu pour concentr
226
00:11:41.620 --> 00:11:44.120
et tout à fait prudent pour télé performances.
227
00:11:45.060 --> 00:11:47.920
Il est toujours difficile de comprendre quelle est la
228
00:11:47.920 --> 00:11:50.360
logique du marché parce qu'on ne peut pas interviewer
229
00:11:50.360 --> 00:11:51.360
l'ensemble des acteurs.
230
00:11:51.670 --> 00:11:53.920
Mais il y a quelque chose qui est tout à fait intéressant et
231
00:11:53.920 --> 00:11:55.240
spécifique à ce secteur.
232
00:11:55.340 --> 00:11:58.360
Il faut faire un petit détour du côté du bilan comptable de
233
00:11:58.360 --> 00:12:01.880
ces firmes et de regarder effectivement de quoi est
234
00:12:02.080 --> 00:12:03.840
constitué l'actif du bilan.
235
00:12:04.250 --> 00:12:06.720
Alors si vous prenez l'actif de concentr,
236
00:12:07.580 --> 00:12:10.000
la société clôture ses compte novembre.
237
00:12:10.260 --> 00:12:14.320
Eh bien, fin novembre 2000, vous avez un total de bilan,
238
00:12:14.340 --> 00:12:16.480
un total d'actifs qui représente six,
239
00:12:16.910 --> 00:12:18.360
7 000 000 000 de dollars.
240
00:12:18.470 --> 00:12:20.160
Mais sur les six sept,
241
00:12:20.350 --> 00:12:24.400
vous avez trois 9 000 000 000 de dollars qui sont constitués
242
00:12:24.400 --> 00:12:29.160
par l'ensemble Goodwin immobilisation
243
00:12:29.350 --> 00:12:31.640
incorporelles, un milliard de dollars.
244
00:12:32.230 --> 00:12:35.560
Donc c'est 58 pour du total de bilan
245
00:12:36.100 --> 00:12:37.200
et c'est pas simplement consens.
246
00:12:37.410 --> 00:12:41.480
Quand vous regardez télé, performance les comptes au deux,
247
00:12:42.390 --> 00:12:47.200
vous avez un total de bilan qui est à peu près de milliards.
248
00:12:47.580 --> 00:12:50.960
Eh bien, vous avez 45 000 000 000 d'euros,
249
00:12:50.960 --> 00:12:55.120
c'est-à-dire un petit peu plus de 50 % du total de bilan qui
250
00:12:55.120 --> 00:12:58.200
est constitué de goodwill à nouveau pour trois,
251
00:12:58.510 --> 00:13:02.200
2 000 000 000 et immobilisation incorporelle autres
252
00:13:02.200 --> 00:13:05.200
immobilisations incorporelles un trois, le total,
253
00:13:05.200 --> 00:13:06.240
ça fait 45.
254
00:13:06.270 --> 00:13:10.400
Donc on s'aperçoit que l'essentiel du bilan est constitué de
255
00:13:10.400 --> 00:13:12.040
ces deux actifs immatériels.
256
00:13:12.500 --> 00:13:16.000
Ces deux actifs immatériels sont la conséquence de la
257
00:13:16.000 --> 00:13:18.680
croissance externe pour faire simple,
258
00:13:19.180 --> 00:13:22.400
les immobilisations incorporelles ce sont les clients,
259
00:13:22.400 --> 00:13:24.760
ce sont les contrats avec les clients,
260
00:13:25.330 --> 00:13:27.760
c'est la part de marché de la société.
261
00:13:28.340 --> 00:13:30.800
Et puis le Goodwin, c'est tout ce qu'on ne peut pas affecter
262
00:13:30.860 --> 00:13:33.240
à un actif parfaitement déterminé.
263
00:13:33.500 --> 00:13:35.480
En fait, c'est la qualité de l'organisation.
264
00:13:35.940 --> 00:13:37.360
En fait, c'est son personnel.
265
00:13:37.770 --> 00:13:40.480
C'est la qualité des personnes qui travaillent à
266
00:13:40.480 --> 00:13:41.840
l'intérieur de l'entreprise.
267
00:13:42.850 --> 00:13:46.280
Alors, quels sont les défis économiques rencontrés par les
268
00:13:46.280 --> 00:13:49.840
entreprises en général et surtout ce secteur?
269
00:13:50.340 --> 00:13:54.120
Eh bien, il s'agit d'attirer et de conserver les clients,
270
00:13:54.710 --> 00:13:58.760
mais il s'agit aussi d'attirer et de conserver les talents.
271
00:13:59.180 --> 00:14:01.400
Ce sont les deux actifs principaux,
272
00:14:01.540 --> 00:14:02.880
pas simplement comptables,
273
00:14:02.920 --> 00:14:04.920
mais aussi économique de ces firmes.
274
00:14:05.340 --> 00:14:08.120
Et ces deux actifs sont parfaitement volatiles.
275
00:14:08.580 --> 00:14:11.960
Le client a signé, mais au moment de ressigner,
276
00:14:11.980 --> 00:14:14.240
il peut partir quant au talent,
277
00:14:14.300 --> 00:14:17.040
on connaît parfaitement leur volatilité.
278
00:14:17.380 --> 00:14:21.040
Il est très difficile de les attirer et tout aussi difficile
279
00:14:21.060 --> 00:14:22.320
de les conserver.
280
00:14:22.770 --> 00:14:25.680
Alors quand on regarde comment ont évolué ces deux sociétés,
281
00:14:25.900 --> 00:14:27.200
eh bien, il y avait une croissance,
282
00:14:27.200 --> 00:14:30.240
mais c'était une croissance dans un premier temps organique
283
00:14:30.460 --> 00:14:31.640
et progressivement,
284
00:14:31.700 --> 00:14:35.600
il a fallu substituer à cette croissance organique qui
285
00:14:35.910 --> 00:14:39.360
s'amollissait un petit peu une croissance externe pour
286
00:14:39.480 --> 00:14:41.560
toujours montrer qu'on était en croissance,
287
00:14:42.230 --> 00:14:46.080
mais accélérer la croissance externe pour se substituer à
288
00:14:46.080 --> 00:14:49.960
une croissance interne qui est relativement déficiente.
289
00:14:50.180 --> 00:14:52.640
Ce n'est pas nécessairement une bonne nouvelle.
290
00:14:53.260 --> 00:14:56.360
En tout cas, c'est l'hypothèse que je formule pour la
291
00:14:56.600 --> 00:15:00.360
réaction négative des marchés à ces annonces d'acquisition.
292
00:15:01.460 --> 00:15:05.320
Et cela permet de revenir sur un film que j'avais publié en
293
00:15:05.320 --> 00:15:08.640
septembre sur mercado libre
294
00:15:09.190 --> 00:15:12.960
mercado libra victorieux d'amazone en Amérique latine.
295
00:15:12.960 --> 00:15:15.880
Donc une société en parfaite réussite.
296
00:15:16.340 --> 00:15:19.480
Eh bien, il était intéressant de constater que mercado libre
297
00:15:19.650 --> 00:15:20.680
avait un concurrent.
298
00:15:21.260 --> 00:15:25.040
Ce concurrent avait décidé de croître par acquisition et
299
00:15:25.110 --> 00:15:27.960
mercado libre avait un slogan qui est,
300
00:15:28.020 --> 00:15:31.280
on n'achète pas les clients, on les attire.
301
00:15:31.700 --> 00:15:34.520
Et en fait, ce film avait démontré la supériorité.
302
00:15:34.550 --> 00:15:35.760
Dans ce cas, bien précis,
303
00:15:36.140 --> 00:15:39.560
il faut être prudent de l'attraction des clients par rapport
304
00:15:39.580 --> 00:15:42.400
à leur inquisition et en fait, mais arc cadeau libre
305
00:15:43.060 --> 00:15:46.480
in fine avait fini par acheter son concurrent,
306
00:15:46.860 --> 00:15:48.480
ce qui est quand même quelque chose d'un
307
00:15:48.480 --> 00:15:49.560
petit peu particulier.
308
00:15:49.910 --> 00:15:52.960
Mais vous voyez qu'il s'agissait d'une supériorité de
309
00:15:52.960 --> 00:15:55.440
l'attraction par rapport à l'acquisition.
310
00:15:55.980 --> 00:15:59.160
En définitive, la conclusion que l'on peut peut-être tirer
311
00:15:59.260 --> 00:16:01.520
de l'observation de ces deux opérations de croissance
312
00:16:01.550 --> 00:16:05.760
externe, c'est qu'attirer ses supérieurs à acheter.
313
00:16:06.410 --> 00:16:09.200
C'est plus stable, c'est plus durable
314
00:16:09.750 --> 00:16:11.800
lorsque l'on attire des clients,
315
00:16:11.800 --> 00:16:14.040
ça veut dire qu'on leur a démontré qu'on était les meilleurs
316
00:16:14.040 --> 00:16:15.640
lorsque l'on attire des talents,
317
00:16:15.700 --> 00:16:18.720
ça veut dire qu'on aura démontré qu'on était un endroit tout
318
00:16:18.720 --> 00:16:20.360
à fait sympathique pour aller travailler.
319
00:16:20.710 --> 00:16:22.360
Lorsque l'on achète une société,
320
00:16:22.780 --> 00:16:25.160
les clients vont être dans l'expectative.
321
00:16:25.690 --> 00:16:28.840
Quant aux managers, quant aux employés quant aux opérateurs,
322
00:16:28.840 --> 00:16:32.080
ils vont se demander à quoi ressemble le nouveau manager.
323
00:16:32.620 --> 00:16:36.160
Et donc eux aussi vont être dans une période un peu risquée
324
00:16:36.180 --> 00:16:37.960
en termes de volatilité.
325
00:16:39.100 --> 00:16:39.960
Je vous remercie.
Bonjour et bienvenue dans ce vide.
Caste consacré à deux opérations de croissance externe dans le secteur des centres d'appels et autres services marketing numérique aux entreprises.
La question ô combien légitime de la création de valeur va se poser pour ces deux opérations.
En fait, dans les 12 derniers mois, deux acquisitions ont été annoncées l'une par concentr sur web help pour 48 000 000 000 de dollars, l'autre par télé performance sur majorel pour 3 000 000 000 d'euros.
Il s'agit du même secteur service aux entreprises et pour l'essentiel des centres d'appels, alors les opérateurs reçoivent et passent des appels appel entrants et sortants pour des clients existants en leur apportant des informations, un support commercial et pour des clients futurs ou au minimum potentiel, même secteur, même ordre de grandeur, même réaction parfaitement négative des marchés de capitaux.
Commençons pas concentr qui achète web h.
L'opération est annoncée en mars 2000.
L'objectif, c'est de créer un leader global et diversifié dans l'expérience client.
C'est un grand classique.
La société est achetée pour un montant valeur d'entreprise de 4 000 000 000 de dollars.
Le montant sera payé en cash, en actions et en dettes.
Vendeur not payable to sellers.
Comme on dit, la société webb helpe doit générer en 2000, 23 année pleine environ 500 000 000 de dollars d'adjuster et bda.
Alors c'est pas tout à fait les bda et les bs ajustés de tout ce qui est stock.
Base compation amortissement de diverses immobilisations incorporelles lorsque l'on regarde la valeur de transaction, la valeur d'entreprise pour pratiquement 5 000 000 000 de dollars avec un ajustat des bda de 500 000 000 de dollars, on s'aperçoit que la valeur d'entreprise représente 10 années de bda.
Ce n'est pas considérable, mais c'est quand même un peu dans la marge haute d'intervalle pour ce genre deal.
De manière intéressante.
En 2015, webb help avait déjà fait l'objet d'une transaction pour à peu près un milliard d'euros.
À l'époque, le chiffre d'affaires générés par we helpe était tout à fait inférieur de lors de 725 000 000 d'euros.
Mais le prix d'acquisition représentait un multiple débit DT de 10, c'est-à-dire que la société avait été payée un milliard d'euros pour 100 000 000 d'euros bda ajustés, dont finalement on est à peu près dans la même logique historique au niveau des multiples.
Nous avons donc vu que le prix était raisonnable, peut un peu tendu, mais en tout cas, dans des limites tout à fait acceptables au niveau du financement, il est intéressant de constater que les 48 000 000 000 de dollars vont venir d'abord d'une émission d'actions millions d'actions de concentr vont être émises.
Ceci veut dire que les actionnaires actuels de webb help vont devenir actionnaires du groupe consolider webb help plus concentr de pour ce qui n'est pas négligeable, millions d'actions multipliés par le cours de bourse de concentric à l'époque, c'est-à-dire 21, ça représente milliard de dollars sur les quatre huit.
Alors les actionnaires doivent être avis parce que le cours n'est plus 121, mais à 97 aujourd'hui.
Ensuite, il va y avoir un paiement immédiat de cash d'euros, c'est-à-dire un peu plus de 500 000 000 de dollars.
Et il y avoir une dette vendeur, c'est-à-dire qu'en fait, la société va accepter de se faire payer.
Les 700 000 000 d'euros supplémentaires en cache différé, c'est-à-dire une dette qui va représenter un taux d'intérêt de 2 % payés in fine.
Alors tout ceci, ça fait un huit milliard pour les capitaux propres et ça fait un trois milliard de dollars, c'est-à-dire un milliard d'euros.
Et au total, on est à 31 milliard de financements, mais le montant c'est 48 000 000 000.
Alors le décalage, c'est quoi? C'est tout simplement un sept milliard de dettes de webb helpe qui vont être reprises par concentric, le total faisant la valeur d'entreprise de manière assez intéressante, il va y avoir un espèce durn out, c'est-à-dire que si le cours de bourse de concentric dépasse un certain montant pendant une certaine période, eh bien, il va y avoir un montant supplémentaire payé aux actionnaires de webb help consistant en 750 000 actions de concentric simplement le montant minimum 100 soixantedix.
Et comme le cours de bourse est passé de 121 à 97, la probabilité de recevoir les chers en rn out est relativement modeste.
Fondamentalement, ça va amener concentr en année pleine 2000 à un six milliard de dollars débitât ajustés, c'est-à-dire un, un milliard de compte 100 tout seul, plus les 500 000 000 de dollars de we help.
On voit que webb help est une acquisition significative puisque fondamentalement, c'est à peu près un tiers du montant total de la gesta des bda de compte 100 plus web help en années pleine.
Que va devenir la structure de financement de concentric? Une fois l'acquisition réalisée, on s'aperçoit quand même que sur les 48 000 000 000 de valeurs d'entreprises, y a un huit en capitaux propres et 3 000 000 000 en dettes.
Eh bien, effectivement, on va avoir 3 000 000 000 d'augmentation de la dette au niveau du groupe.
Alors cette dette va rester relativement acceptable par rapport aux capitaux propres.
Et ça va permettre à la société de conserver son reting.
Mais enfin, l'augmentation de la dette, c'est 3 000 000 000.
L'augmentation de lda, c'est 500 000 000 de dollars.
Donc, en fait, l'augmentation de la dette, c'est six fois l'augmentation de lidda.
C'est quand même relativement significative.
Le reting de la société est apporté par la société Fitch.
Et en fait, Fitch va dire, voilà, eh bien, on va conserver le reting de trois b pour concentric avec une perspective stable.
Donc c'est relativement positif.
Alors trois b, c'est une relativement bonne notation de crédit.
Ça veut dire un crédit de bonne qualité et une probabilité de défaillance relativement faible.
Simplement, on n'est pas très, très loin du double b plus qui commence à devenir très problématique.
Quelques commentaires généraux le priaient, peut-être un peu tendu, mais il est quand même relativement raisonnable.
Simplement le financement par la dette représente plus de 60 pour de la valeur d'entreprises payées.
Ceci va alourdir très significativement la structure financière de la société qui est plutôt endetté.
Bon, elle a quand même conservé sa note b, mais elle est à deux niveaux de ce que l'on appelle spéculatif great, c'est-à-dire la dette à haut risque.
Le marché n'a pas du tout apprécié se île.
Et quand on regarde l'évolution du cours de bourse de concentric qui est cotée sur le nasdaq, on s'aperçoit dans les deux dernières années que dans un premier temps, le cours de bourse de concentric suit plus ou moins le nasdaq.
Et puis va avoir un décrochage au moment de l'annonce et entre le moment de l'annonce.
Et aujourd'hui, le nasdaq a pris 20 pour alors que concentric a perdu 25.
Donc réaction négative, deuxième opération télé performance acquiert majorel, donnant naissance à un géant mondial, comme ils le disent eux-mêmes.
Ce qui est intéressant, c'est de faire une comparaison entre le prix qui est payé.
Et puis les bda de la société qui est acheté.
On a quelques informations sur le premier semestre deux pour majorel et on s'aperçoit que le résultat ida opérationnel relativement ajusté représente 177 000 000 d'euros.
Alors, si on multiplie un peu de manière simpliste par deux pour avoir l'année pleine, on obtient 350 000 000 d'euros qui est quand même une relativement bonne appréciation, sachant que la société payait 3 000 000 000 d'euros, ça représente un multiple bda de quatre, six, six.
On est proche de neuf.
Et vous voyez qu'on est à peu près dans les mêmes ordres de grandeur au niveau du multiple bda.
Le capital de majorel est constitué de 100 000 000 d'actions qui vont être proposés au prix de 30 euros par action, ce qui fait 3 000 000 000.
Alors les vendeurs ont la possibilité de se faire payer en cas ou de se faire payer en actions télé, performances avec un ratio de action télé performance pour chaque action de majorel.
Mais en fait, il y a un souhait de limiter la dilution des actionnaires de télé performances.
Donc, cette possibilité donnée aux vendeurs va se limiter à un montant d'un milliard d'euros d'actions de télé performances.
L'opération d'acquisitions s'opère sans le moindre risque de rejet de la part des actionnaires, puisque les deux actionnaires principaux qui sont tout à fait d'accord avec l'opération détiennent déjà 79 des actions naturelles.
Donc, en fait, l'opération va se faire principalement par échange d'actions et pas véritablement par émission de dettes.
Donc le montant est relativement correct et le financement est très prudent.
Pour résumer, le prix est comparable à l'opération web help.
Le financement par det est relativement limité.
Et donc beaucoup plus prudent que l'opération concentrique.
Lorsque l'on regarde l'évolution du cours de bourse de télé, performances des deux dernières années, tout d'abord, même constat que pour concentr, la société suit l'indice de base, le c, la société est coté sur la bourse de paris.
Ensuite, on va constater un premier décrochage.
Le premier décrochage va provenir d'accusations graves de violations du droit du travail et accusations de très mauvaises conditions de travail dans un certain nombre de pays en Amérique du sud.
Et en fait, ça fait très, très mauvais gens pour une société qui dit bien s'occuper de son personnel.
Il va y avoir un décrochage violent du cours de bourse de télé performance qui va perdre 30 %.
A l'issue de ces accusations.
Ensuite, il va y avoir récupération.
On est fin début 2000, puis à nouveau décrochage.
Et puis, lorsque l'opération d'acquisition de major el va être annoncée, eh bien, le marché va pas du tout apprécié.
Et quand on regarde ce qui s'est passé depuis lors, le CAC est relativement stable avec une très légère progression télé performances a perdu à nouveau 30 depuis l'annonce de l'acquisition de majorel.
Donc, en fait, la question qui se pose est pourquoi est-ce que le marché réagit de manière aussi négative? A des opérations dont le prix a l'air relativement convenable et le financement un peu tendu pour concentr et tout à fait prudent pour télé performances.
Il est toujours difficile de comprendre quelle est la logique du marché parce qu'on ne peut pas interviewer l'ensemble des acteurs.
Mais il y a quelque chose qui est tout à fait intéressant et spécifique à ce secteur.
Il faut faire un petit détour du côté du bilan comptable de ces firmes et de regarder effectivement de quoi est constitué l'actif du bilan.
Alors si vous prenez l'actif de concentr, la société clôture ses compte novembre.
Eh bien, fin novembre 2000, vous avez un total de bilan, un total d'actifs qui représente six, 7 000 000 000 de dollars.
Mais sur les six sept, vous avez trois 9 000 000 000 de dollars qui sont constitués par l'ensemble Goodwin immobilisation incorporelles, un milliard de dollars.
Donc c'est 58 pour du total de bilan et c'est pas simplement consens.
Quand vous regardez télé, performance les comptes au deux, vous avez un total de bilan qui est à peu près de milliards.
Eh bien, vous avez 45 000 000 000 d'euros, c'est-à-dire un petit peu plus de 50 % du total de bilan qui est constitué de goodwill à nouveau pour trois, 2 000 000 000 et immobilisation incorporelle autres immobilisations incorporelles un trois, le total, ça fait 45.
Donc on s'aperçoit que l'essentiel du bilan est constitué de ces deux actifs immatériels.
Ces deux actifs immatériels sont la conséquence de la croissance externe pour faire simple, les immobilisations incorporelles ce sont les clients, ce sont les contrats avec les clients, c'est la part de marché de la société.
Et puis le Goodwin, c'est tout ce qu'on ne peut pas affecter à un actif parfaitement déterminé.
En fait, c'est la qualité de l'organisation.
En fait, c'est son personnel.
C'est la qualité des personnes qui travaillent à l'intérieur de l'entreprise.
Alors, quels sont les défis économiques rencontrés par les entreprises en général et surtout ce secteur? Eh bien, il s'agit d'attirer et de conserver les clients, mais il s'agit aussi d'attirer et de conserver les talents.
Ce sont les deux actifs principaux, pas simplement comptables, mais aussi économique de ces firmes.
Et ces deux actifs sont parfaitement volatiles.
Le client a signé, mais au moment de ressigner, il peut partir quant au talent, on connaît parfaitement leur volatilité.
Il est très difficile de les attirer et tout aussi difficile de les conserver.
Alors quand on regarde comment ont évolué ces deux sociétés, eh bien, il y avait une croissance, mais c'était une croissance dans un premier temps organique et progressivement, il a fallu substituer à cette croissance organique qui s'amollissait un petit peu une croissance externe pour toujours montrer qu'on était en croissance, mais accélérer la croissance externe pour se substituer à une croissance interne qui est relativement déficiente.
Ce n'est pas nécessairement une bonne nouvelle.
En tout cas, c'est l'hypothèse que je formule pour la réaction négative des marchés à ces annonces d'acquisition.
Et cela permet de revenir sur un film que j'avais publié en septembre sur mercado libre mercado libra victorieux d'amazone en Amérique latine.
Donc une société en parfaite réussite.
Eh bien, il était intéressant de constater que mercado libre avait un concurrent.
Ce concurrent avait décidé de croître par acquisition et mercado libre avait un slogan qui est, on n'achète pas les clients, on les attire.
Et en fait, ce film avait démontré la supériorité.
Dans ce cas, bien précis, il faut être prudent de l'attraction des clients par rapport à leur inquisition et en fait, mais arc cadeau libre in fine avait fini par acheter son concurrent, ce qui est quand même quelque chose d'un petit peu particulier.
Mais vous voyez qu'il s'agissait d'une supériorité de l'attraction par rapport à l'acquisition.
En définitive, la conclusion que l'on peut peut-être tirer de l'observation de ces deux opérations de croissance externe, c'est qu'attirer ses supérieurs à acheter.
C'est plus stable, c'est plus durable lorsque l'on attire des clients, ça veut dire qu'on leur a démontré qu'on était les meilleurs lorsque l'on attire des talents, ça veut dire qu'on aura démontré qu'on était un endroit tout à fait sympathique pour aller travailler.
Lorsque l'on achète une société, les clients vont être dans l'expectative.
Quant aux managers, quant aux employés quant aux opérateurs, ils vont se demander à quoi ressemble le nouveau manager.
Et donc eux aussi vont être dans une période un peu risquée en termes de volatilité.
Je vous remercie.